Le spread OAT-Bund entre dans une zone de forte tension
Le 22 octobre, le spread OAT-Bund 10 ans a atteint 174bps, tandis que l’OAT 10 ans dépasse 5.13 %, un plus haut depuis 2002. Plus que le niveau absolu, c’est la vitesse de l’écartement de la prime de risque qui inquiète. La situation pâtit des incertitudes budgétaires et politiques, des difficultés à faire adopter un budget crédible et de nature à rassurer les marchés.
Le risque est celui d'un cercle vicieux : rendements plus élevés → charge d'intérêts accrue → consolidation budgétaire plus difficile → nouvelle hausse de la prime de risque. Dans ce contexte, les baisses de notation de la France par les principales agences sont quasi inéluctables et les commentaires associés seront scrutés par les marchés.
BCE : des outils disponibles, mais sous conditions
La BCE dispose de plusieurs leviers pour limiter une fragmentation des conditions de financement entre pays membres, mais leur activation n’est pas automatique loin s’en faut.
Communication : première ligne de défense, mais efficacité limitée si la hausse du spread reflète des fondamentaux budgétaires. La BCE a déjà commencé à évoquer les instruments à sa disposition en cas de crise
Arrêt total ou partiel du Quantitative Tightening permettant de réinvestir les titres arrivés à échéance.
PEPP issu de la période COVID : une reprise des réinvestissements pourrait apporter un soutien ciblé aux marchés sous tension, mais avec une capacité d'intervention limitée.
APP issu du large programme débuté en 2015 en complément du PEPP: option plus large permettant de ralentir la réduction du bilan de l'Eurosystème, mais moins adaptée à une réponse spécifiquement française.
Une annonce de l’arrêt du Quantitative Tightening serait un effet d’annonce significatif pour les marchés mais ne constitue pas une force de frappe immédiate. Notons que les Etats Unis ont eux-mêmes mis en pause leur programme de Quantitative Tightening.
TPI (Transmission Protection Instrument): Cet instrument plus récent et jamais utilisé jusqu’ici permet de réaliser des achats de dette souveraine potentiellement illimités sur le marché secondaire. C’est donc un outil très puissant pour contrer des tensions de marché jugées injustifiées et désordonnées par la BCE. Son activation reste toutefois conditionnée au respect de certains critères d'éligibilité, notamment en matière de soutenabilité de la dette et de cadre budgétaire européen. Son activation n’est pas évidente en l’absence de visibilité sur l’effort budgétaire associé.
5 novembre : l'adjudication OAT comme test de marché
L’adjudication d’OAT longues (>8.5 ans) du 5 novembre constituera un test clé de la demande pour la dette française dans un contexte de forte tension sur les spreads souverains.
L'enjeu ne sera pas seulement le taux servi, mais surtout la capacité de l’AFT à placer les montants prévus sans concession excessive par rapport aux rendements du marché secondaire. Les investisseurs surveilleront notamment le taux de couverture, la qualité des offres et le comportement du marché de la dette publique française après l’adjudication.
Une adjudication faible pourrait accentuer les tensions sur les rendements et le spread OAT-Bund.
Une demande solide, obtenue sans décote significative, constituerait au contraire un signal rassurant.
Conséquences pour les financements ENR et infrastructures
L'élargissement du spread souverain ne se transmet pas mécaniquement aux marges de financement de projet. L'impact dépendra principalement de l’effet d’une crise de la dette souveraine sur le coût de refinancement et sur la liquidité des banques. Si les tensions souveraines devaient s’accentuer ou durer, elles pourraient entraîner une hausse de la prime de risque pays, un renchérissement du financement bancaire et des conditions de crédit plus exigeantes (marges, maturités, documentation).
Les projets ENR et infrastructure bénéficiant de revenus sécurisés à long terme et de contreparties solides devraient rester relativement résilients. Les projets plus exposés au risque réglementaire, aux mécanismes de soutien publics ou à des contreparties fragiles apparaissent davantage vulnérables.
